市场化债转股的大幕拉开。10月16日，云南锡业集团(控股)有限责任公司(以下简称“云锡集团”)与建设银行在北京签订总额近50亿元的市场化债转股投资协议。当日晚间，云锡集团旗下上市公司锡业股份发布公告，建行或其关联方设立的基金拟向该公司的控股子公司华联锌铟增资，持有其不超过15%的股份。这是上周国务院发布《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》及《关于市场化银行债权转股权的指导意见》(以下简称《指导意见》)后，全国首单成功落地的地方国企市场化债转股项目。锡业股份也由此成为A股第一家直接参与市场化债转股的上市公司。两个月前，双方在云南签订了总额100亿元全面降低云锡集团杠杆率框架协议。如100亿资金全部到位，将降低云锡集团负债率15个百分点。据悉，在上一轮政策性债转股中，信达和华融都成为云锡集团的股东，去年退出时获得三倍的回报。置换企业高息负债云锡集团已有近130年历史，是世界锡生产企业中产业链最长、最完整的企业，旗下拥有锡业股份和贵研铂业两家上市公司。近年来，由于有色金属行业遇到周期性困难，以及云锡集团出现偏离主业的投资失误，2012年到2015年累计亏损超过60亿元。云锡集团董事长张涛在昨日举行的签约仪式上表示：“集团此前的发展思路出现了偏差，没有聚焦于主业，进入了一些不擅长的行业，比如说房地产板块，再加上2012年底开始有色金属行业不断震荡下行，公司目前遭遇了阶段性的困难。”据建行债转股项目组负责人、总行授信审批部副总经理张明合回忆，三年前云锡集团的净资产超过150亿元，今年年初，当建行与云锡集团商谈债转股事宜时，集团的净资产已不到100亿元。目前，云锡集团的总负债约100亿元，负债率约83%，显著高于55%的行业平均水平。除总体负债率较高外，还存在着成本较高、抵质押条件较苛刻、期限结构不匹配等问题。《指导意见》中明确，鼓励面向发展前景良好但遇到暂时困难的优质企业开展市场化债转股，包括因行业周期性波动导致困难但仍有望逆转的企业。云南省国资委主任罗昭斌表示：“云锡不是缺产品，也不是缺技术，主要还是这几年的周期性原因导致的亏损。通过债转股，可以置换高成本的负债，大幅降低财务成本。”锡、锌是2016年表现最好的基本金属。自今年一季度实现扭亏为盈以来，锡业股份的经营持续向好。根据建行的预计，到2020年云锡集团将以收入不低于819亿元、利润总额不低于23亿元的业绩使得投资者能正常退出。 锡业股份在公告中表示，锡业股份从自身实际出发，抢抓本轮市场化债转股机遇，引进建设银行作为控股子公司华联锌铟战略投资人，不仅有利于合作双方协同发展、资源共享，更有利于满足华联锌铟相关重点项目建设资金需求，有效降低锡业股份和华联锌铟的财务成本支出，降低资产负债水平，优化资产债务结构，改善公司治理水平，进而提升锡业股份和华联锌铟的盈利能力及可持续发展能力。基金入股优质资产《指导意见》明确，除国家另有规定外，银行不得直接将债权转为股权。银行将债权转为股权，应通过向实施机构转让债权、由实施机构将债权转为对象企业股权的方式实现。根据投资协议，建行将采用基金模式动员社会资金投资云锡集团有较好盈利前景的板块和优质资产，首期募集50亿元，基金总规模将达100亿。该基金将由建行旗下的建信信托负责管理。建行会出一部分资本金，但主要还是向社会募集资金，如险资、养老金、券商以及银行理财等。债转股协议有一系列问题值得关注：转哪些债？投什么资产？如何定价？如何退出？据张明合介绍，目前所有金融机构在云锡集团的债务都尚属正常负债，对于贷款的定价是按照账面价值，由银行和企业协商适合转股的债务。至于股权投资的标的，是相对有发展潜力的板块，主要是云锡集团二级或三级子公司。如果股权投资的标的资产属于非上市公司，会按照评估后的公允市场价值来确定入股价格；如果是上市公司的资产，则参照二级市场的价格进行定价。“我们会避免采用明股实债的方式。”张明合对记者表示，“此外，债和股也不是一一对应的，对这家企业的股权投资并不一定要来源于这家企业的债务。这样的安排，能将投资者对回报的需求与企业去杠杆的需求更好地匹配起来。”至于退出机制的安排，张明合表示：“一般来说股权投资没有期限，但我们是按照5年的投资期限制定方案的。我们对管理层有经营业绩上的要求，如未来业绩没能达到预期，会要求企业回购股份。如业绩如期恢复，投资者可以正常减持。此外，我们还计划将一些非上市公司的资产注入上市公司，以实现退出。”债转股投资策略——关注AMC牌照稀缺机会10月10日晚间，国务院发布《关于市场化银行债权转股权的指导意见》，文件明确了“三个鼓励”类企业，该政策也直接利好作为不良资产处置核心参与主体之一的资产管理公司(AMC)，一时间债转股概念成为市场关注的焦点。截止周五收盘，以海德股份为首的一系列个股取得了远超指数的涨幅收益。 数据来源：东方财富Choice数据债转股转的是什么？毫无疑问，将企业债权转为股权只是权宜之计。主要是面向发展前景良好但遇到暂时困难的优质企业，包括因行业周期性波动导致困难但仍有望逆转的企业；因高负债而财务负担过重的成长型企业，特别是战略性新兴产业领域的成长型企业；以及高负债居于产能过剩行业前列的关键性企业和关系国家安全的战略性企业。通过债转股，可以改善企业资产负债表，优化企业经营效率，进而提升公司盈利水平。从相关的行业来看，在供给侧改革推进过程中，钢铁煤炭等行业的不良资产将率先处置。东方财富Choice数据显示，截止二季度末建筑、房地产和钢铁行业的资产负债率较高，分别达到约78%、77%和68%。 数据来源：东方财富Choice数据而银监会此前就《关于钢铁煤炭行业化解过剩产能金融债权债务处置的若干意见》向各部门征求意见，《意见》支持AMC对负债率较高、产品有市场、有竞争能力的钢铁煤炭企业开展市场化债转股。本周涨幅居前的中钢国际就是其中的典型，公司控股股东中钢集团债务重组方案于9月底获批，中钢集团成为本轮债务重组中首家推行债转股的国企。故煤炭、钢铁行业可能会受益，龙头企业实施债转股可能性较大，同时也包括一些周期性比较强的行业。但从投资的角度，板块性整体机会可能比较弱，更多是自下而上的个股机会，对不同的公司和方案要具体情况具体分析。AMC资格牌照稀缺除了实行债转股的企业外，运作不良资产的资产管理公司(AMC)是另一个投资主题。在债转股中规定银行应通过向实施机构转让债权、由实施机构将债权转为股权，从专业化及市场风险偏好角度来看，AMC公司是处置的重要参与者，市场份额最大，目前全国仅有4大国家级和20多家地方级AMC公司，未来业务空间巨大。2012年，中国银监会发布《金融企业不良资产批量转让管理办法》，根据《办法》，各省、自治区、直辖市人民政府原则上只可设立或授权一家地方资产管理公司，参与本省（自治区、直辖市）范围内金融企业不良资产的批量收购（10户以上）、处置业务。地方资产管理公司购入的不良资产应当采取债务重组的方式进行处置，不得对外转让。最低限额为十亿元人民币，且为实缴资本，并且鼓励民间资本投资入股地方资产管理公司。此后，陆续批准了多家地方资产管理公司参与对当地不良资产的经营管理，涉及江苏、浙江、安徽、广东、上海、北京、天津、重庆、福建、辽宁以及山东等十一个省市。 数据来源：东方财富Choice数据，点击图片查看大图地方AMC不良资产经营范围在本省内，业务链条较短，并且地方AMC大多为国资背景， 与地方政府、企业关系密切，本土化优势明显。此外，银监会明确各省只可设立或授权一家地方AMC开展不良资产管理业务，地方AMC牌照稀缺性价值凸显。例如，本次概念龙头的海德股份，其于10月12日发公告称，公司下属子公司海徳资产收到中国银监会下发的关于公布地方资产管理公司名单的通知，成为A股唯一一家不良资产管理公司。优选概念龙头企业目前，市场炒作债转股概念十分活跃，游资纷纷流入相关个股拉升价格，一些热点相关度较弱的公司也搭上了顺风车，呈现繁荣之势。国金证券认为，重点关注与AMC公司相关个股，牌照的稀缺性可以让它们独享业务蛋糕，且业务发展空间和股价弹性更大，推荐如下：依托上市公司平台，扩大资本金规模：海德股份海德股份原有主营业务为房地产，2015年陆续剥离，2016年7月获得西藏地方资产管理公司牌照，并拟通过定增募集48亿增资海德资管，借助资本市场扩大AMC资本金规模。我们认为海德股份做AMC业务的优势在于产业资源丰富、机制灵活和强大的资本运作能力。上市公司参股AMC，发挥协同效应：东吴证券、陕国投A东吴证券：出资2.4亿元与苏州市国资委及下属国有企业发起设立苏州资产管理有限公司，并持有20%股权。券商和AMC可合作对接不良资产的协同项目，通过券商在对接资本市场、产品设计、风险管理方面的专业能力，与AMC公司在业务上进行合作与资源对接。陕国投A：出资3亿元入股陕西金融资产管理股份有限公司，并持有5.4%股权。信托与不良处置存在较强协同效应，信托公司通过开展通道业务，培育对不良资产价值的识别和判断能力，在此基础上可以获取大量的不良资产包，并将不良资产的处置及管理工作委托给专业的资产服务机构，实现共赢。在这一模式中，信托公司是一种“大投行”的角色，既可做中间的SPV，又可做不良资产的批发商。建立不良资产互联网平台：信雅达通过互联网交易平台，将过去分散在线下和各省份的金融交易所有效地衔接起来，通过即时的信息发布、统一的竞价方式提高中小资产管理公司的参与性，提高不良资产处置前端的交易活跃度，同时可以一定程度上改变过去信用类资产包数量过多的情况下低价贱卖的局面，使资产方的利益最大化。上述相关概念个股信息仅供参考，不构成投资建议。来源：东方财富choice、上海证券报